原创 ｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Golem（@web3_golem）

5 月 8 日，Coinbase 公布了 2026 年 Q1 财报。Coinbase 首席执行官 Brian Armstrong 在财报电话会上对这一季度总结道，“面临加密交易市场的疲软，Coinbase 仍在可控范围内出色地完成了任务”。

在财报 PPT 上，Coinbase 重点展示了 Q1 季度取得的成绩，如加密交易市场份额增至 8.6%创历史新高；衍生品交易量 TTM （过去 12 个月）同比增长 169%；预测市场 3 月份（仅上线 2 个月）年化收入达 1 亿美元；12 款产品年收入超过 1 亿美元等。

但再漂亮的 PPT 也无法掩盖 Coinbase Q1 核心财务数据上的惨淡。财报显示，2026 年 Q1 Coinbase 总营收为 14.1 亿美元，同比下降 31%，环比下降 21%，未达市场预期，净亏损达 3.941 亿美元，Coinbase 已连续两个季度实现净亏损（Odaily 注：2025 年 Q4 净亏损 6.667 亿美元）。

受此影响，Coinbase（NASDAQ：COIN）5 月 8 日盘中跌超 5%，但今日收盘 COIN 又收回了所有跌幅，收盘价为 201.16 美元。

加密市场疲软是 Coinbase 唯一的亏损原因？

财报发布后股价的下跌，已经反映出了市场对 Coinbase 短期业绩的担忧，而 Coinbase 将亏损的主要原因都推给了加密市场疲软。自 2025 年 Q3 开始，Coinbase 的收入便开始下滑，从季度营收总体趋势来看，时间点也刚好与加密市场由牛转熊周期吻合。

Coinbase 季度营收

但是，市场疲软是 Coinbase 唯一的亏损原因吗？我们还能从财报中发现 Coinbase 的哪些潜在问题？

有分析师认为，Coinbase Q1 实现净亏损是受其持有加密资产账面减值影响。财报中也显示，持有投资用途的数字资产产生了 4.82 亿美元损失。但观察 Coinbase Q1 财务损益表可发现，即使不计算这些非营业支出，Coinbase 2026 年 Q1 的营业收入也为负，亏损 2140 万美元。

而在 2025 年 Q4 同样受到加密市场整体下跌和加密交易疲软影响， Coinbase 加密资产账面减值高达 7.182 亿美元，导致其最终净亏损 6.667 亿美元，但在该季度 Coinbase 的营业收入仍为正，收入达 2.738 亿美元。

Coinbase Q1 财务损益表

这说明虽然加密市场疲软对 Coinbase 的净利润造成了影响，但 Coinbase 的业绩也并不像 Brian Armstrong 描述的那么稳健和可控。

问题就出在 Coinbase 的主要收入来源经纪业务上，即为散户和机构客户提供数字资产交易中介服务。2026 年 Q1 财报显示，Coinbase 交易收入达 7.56 亿美元，其中散户贡献的交易收入为 5.67 亿美元，同比下降 48.2%，环比下降 23%，散户交易收入已经回到了 2024 年的水平。

Coinbase 各季度交易收入

这实际已反映出 Coinbase 面临的一个潜在威胁是，在加密市场下行的情况下，用户也已经开始流失了。

投资者们不应该被 Coinbase 财报 PPT 中加密货币交易量市场份额占比创历史新高所迷惑，因为这里包含计算了衍生品和预测市场等产品，而非仅现货市场，而据 Coinbase CFO Alesia Haas 表述这些新产品没有被计入交易收入（但仍在总收入中）。

Coinbase 的核心竞争力是在美国的合规性，因此 Coinbase 交易历来收取的费用都要远高于大多数全球交易所同行，这既是为覆盖高昂的合规成本，也是 Coinbase 早期“垄断美国加密市场”后对用户收取的溢价。但现在美国的监管形势早已经改变，Coinbase 的合规性已不在成为能“杀死比赛”的优势，因为目前已有超 10 家交易所获得牌照允许像美国用户提供加密交易服务，如 Robinhood、Kraken 和 Binance.US 等。

这些后起之秀，无一例外都收取比 Coinbase 更低的手续费费用，并且将其作为吸引散户的主要竞争手段之一。

不同交易所收取的手续费比例

对美国散户而言，在加密市场早期，他们可能愿意为便捷性、信任和监管确定性向 Coinbase 额外付费。但随着加密监管成熟及市场下行影响，散户们自然会选择收取手续费用更低的平台，特别是 Robinhood 这种传统经纪商和金融机构进入加密货币领域后。

对于费用问题，Brian Armstrong 在财报电话会上也回应称，“客户选择我们并非因为我们收费最低，而是因为我们能提供满足他们需求的产品”。尽管 Coinbase One 的付费用户已超过了 100 万，但若是比拼加密代币丰富度和上币速度，Hyperliquid 等 DEX 的崛起也将对包括 Coinbase 一众 CEX 造成了不小的冲击。

前段时间，Coinbase 宣布裁员 14%，现有员工只剩约 4300 人（第一季度末为 4988 人），Brian Armstrong 在裁员公告中给出的原因是市场下行影响及 AI 技术革命。但 Q1 财报披露出的 Coinbase 的真实的营收情况，已经坐实这只是一场披着 AI 革命外衣的降本增效。（相关阅读：Coinbase 裁员 14%，熊市和 AI 哪个才是主因？）

一边画大饼，一边靠 Circle 续命

面对加密市场疲软、现货交易下降和用户流失等困境，Coinbase 也正在寻找出路。Brian Armstrong 在财报电话会上表示，Coinbase 正在摆脱对现货交易的依赖，从一个“专注于现货的加密货币平台”转型为一个用户可以交易更广泛资产类别的平台，包括衍生品、股票和大宗商品、预测市场合约等，即“万物交易所”（Everything Exchange）。

这些产品均是在 2026 年初上线，据 Coinbase 表示，散户市场等衍生品年化收入超 2 亿美元，预测市场年化收入超 1 亿美元。Coinbase CFO Alesia Haas 称这些新产品收入不在算中交易收入和订阅收入中，若假设其他收入均由这些新产品创造，那么财报上的真实情况是，这些新产品在 Q1 创造的总收入最高达 7360 万美元。

同时，Coinbase 也在故意“模糊”Base 创造的盈利。Brian Armstrong 称 Base 处理了全球链上稳定币交易总量的 62%，并且超 90% 的链上代理稳定币交易量都发生在 Base 上，但 Coinbase 在财报中并未单独列出 Base 创造的收入。经过我对财报的仔细研读，Coinbase 要么没有披露 Base 的真实收入，要么就是将其混进了财报中 Other subscription and services revenue 一项，在过去多个季度 Coinbase 常将链上收入计入此项，而 2026 年 Q1 季度这一项收入也仅创造 1.094 亿美元。

Base 过去 30 天链上费用收入为 272 万美元（来源：DeFiLlama）

综上，可以看出，Coinbase 想利用衍生品、预测市场、AI 和链上等长期叙事给投资者画大饼，将市场注意力从主要业务经营惨淡上移开，但这些领域最终是否能成为 Coinbase 新的“现金牛”还有待时间来验证。追逐市场热点过大铺开产品线，虽然能有更多故事对市场可讲，但稍有不慎最后也可能一地鸡毛。

但 Coinbase 也有试错的资本，因为还有“好兄弟”Circle 为自己续命。

Q1 财报显示，Coinbase 2026 年 Q1 稳定币收入达 3.05 亿美元，同比增长 10%，稳定币收入是 Coinbase 第二大收入来源（Odaily 注：第一收入来源为散户交易收入，二者共占总收入的 62%）。

Coinbase Q1 订阅及服务收入

如此巨大的收入主要得益于，Coinbase 与 Circle 的收益分成协议。根据双方 2023 年 8 月签订的协议，Coinbase 获得其平台上 USDC 所产生的全部利息收入，平台外 USDC 产生的利息收入由 Coinbase 和 Circle 各占 50%。在 2026 年 Q1 财报电话会上，Alesia Haas 再次强调，Coinbase 与 Circle 的分销合同每三年自动续约，并且永不终止。

这样的结构使 Coinbase 成为了 USDC 的收费站，并且未来稳定币收入极有可能成为 Coinbase 的第一大收入来源。一方面 Coinbase 平台和产品中沉淀的 USDC 在持续增长，据财报披露，超 25%的流通 USDC 都存储在了 Coinbase 上（平均约 190 亿美元的 USDC 持有在 Coinbase 产品中）；另一方面随着稳定币主流化，Circle 的利息收入也在增长，如下图，Circle 的利息收入从 2025 年 Q1 的 5.58 亿美元到年底增长至 7.33 亿美元。

5 月 11 日， Circle 官方将发布 2026 年 Q1 财报，到时投资者便能具体查看 Circle 26 年 Q1 的利息收入及 Coinbase 的所分利润。

但 Coinbase 确实在分销 USDC 上有巨大功劳，除了常规渠道外，Coinbase 在 AI 和智能体支付（A2A）领域也在大力推广 USDC。据财报披露，Coinbase 的 x402 协议（Odaily 注：现已交给 Linux 基金会运营）处理了超过 1 亿笔支付，其中 99% 以上的 x402 交易都使用 USDC 完成。据 Coinbase 估算，到 2030 年，AI Agent 将处理 3 万亿至 5 万亿美元的交易，加密货币将成为 Agent 首选的原生执行渠道，而若 USDC 在 Agent 交易结算中占据主导地位，那也将为 Coinbase 创造巨大的经济价值。

因此，若是 Coinbase 和 Circle 的分销协议永不终止，那么 Coinbase 就永久绑定了 USDC 这台“印钞机”。只要全球稳定币规模继续增长，USDC 在支付、AI Agent、跨境结算和互联网金融等领域持续扩张，Coinbase 就能稳定抽取收益。某种程度上，这将比 Coinbase 目前的交易所生意以及各种新产品带来的收益更高，也更稳定。